全球通货膨胀风险
2017-03-01 15:40:02
全球通货膨胀风险(2017.03.01)

[摘要]2017年,国际环境已知风险的增多和未知风险带来的不确定性注定了今年又是黑天鹅横飞的一年。近月,美中欧日通货膨胀出现了全方位的上升,通胀源头不尽相同,通胀力度各不相同,但市场对此没有予以重视。笔者认为,通货膨胀不一定失控,但市场应当重视通胀产生的风险。在央行货币政策已经纷纷作变之际,通货膨胀压力可能加速其变招,从而改变市场情绪,影响风险资产价格。

  (世经评论·北京)2017年注定又是黑天鹅横飞的一年。特朗普乱政、金正男遇害已经发生,欧洲政坛变局、叙利亚战乱、伊朗选举,属于已知的风险;笔者认为通货膨胀则算是今年未知的风险之一。
  
  近月,美中欧日通货膨胀出现了全方位的上升。通胀源头不尽相同,通胀力度各不相同,市场对此的反应却颇为一致,没有予以重视。
  
  美国的通货膨胀症状最明显,工资、租金、医疗成本同步上升,服务业通胀明显。制造业通胀则受到强美元的抑制,暂时不成气候。美国的经济复苏快过世界其他地区,劳工市场在危机后曾经沉寂多时,不过近年也明显加快步伐。笔者认为美国已经接近完全就业状态,劳工需求的进一步增加无可避免地会拉动工资上扬。特朗普的财政刺激政策和制造业重回美国,也会加大工资上涨的压力,扩大涨工资的产业范围。CPI突破联储设定的政策目标,只是一个时间问题。如果这种情况出现,美国的货币政策正常化势必提速,耶伦在国会听证会上的表述,反映出美国政策决策者对经济增长的乐观和对价格压力的担心。笔者相信联储的政策的大格局未变,仍然是gradualtightening,不过开始变成urgent gradualtightening,拖延加息脚步变成“不明智”了。
  
  中国经济尚未出现美国那样的全面改善,但是增长势头已经止跌回升了。去年下半年在PPP主题下,基础设施投资成为稳定增长的主要动力。银行贷款和全社会融资在今年一月更曝出史无前例的天量,尽管央行在此之后开始抑制贷款、推高资金市场的利率,民间投资仍欠火候,相信GDP增长在上半年会有良好表现。中国的突出通胀压力来自原材料价格的暴涨,企业的成本压力巨大,哪怕无法将上游压力全部转嫁,也在慢慢渗透入下游价格中。笔者认为,非食品价格所面临的上升压力是近年所罕见。这轮靠期货和库存拉起来的原材料价格飙升,对实体经济的伤害会在今年浮现出来。中国人民银行已经开始调整其货币政策,防范金融风险。估计CPI通胀会进一步上升,逼近甚至突破3%。3%的通货膨胀对于中国不是什么大事,不过对央行的心理压力就可能凸显,需要继续推升市场利率来维持实际利率。2017年政策基调是维稳,但是持续地市场利率上扬,为明后年经济去杠杆埋下了伏笔。
  
  欧洲也同样面临CPI回升的情况,不过与美中不同,内部价格压力并不明显,通胀源自石油价格和欧元贬值。欧洲不仅要面对一系列大选所带来的政治不确定性,还要应付卷土重来的希腊债务危机,于是欧洲央行目前的策略是以不变应万变,希冀熬过上半年的基数效应,下半年的油价通胀应该消失。这种策略的关键假设是石油价格维持在目前的水平不再上升。2017年是石油供需平衡逆转之年,预计短缺再现。同时,特朗普与俄罗斯亲近,美国在石油价格上的态度已经出现微妙调整;沙特阿拉伯证实准备将其石油公司ARAMCO上市,需要油价上升来推高估值。笔者认为,欧洲央行石油价格55美元的假设可能是错误的,下半年CPI的预测也就可能出现意外。欧洲比起美国和中国更没有收紧货币政策的底气,经济复苏相当脆弱,银行资本金严重不足,希腊债务危机隐隐欲现。德国对通货膨胀极其敏感,尤其在大选之年,而选民对执政联盟相当不满。一旦通胀在下半年没有回落,欧洲央行的政策就被动了。
  
  在通货膨胀上,日本的压力相对小一些。日本银行的压力,来自特朗普政府的汇率操纵指控。BoJ对10年期国债利率设定干预红线,明显属于市场操纵,人为地压低了资金价格,制造日美国债利率上的差距,藉此影响汇率。因此日本的货币政策也面临变局。
  
  笔者不是说通货膨胀一定失控,而是说市场对这种风险估计不足。在央行货币政策已经纷纷作变之际,通货膨胀压力可能加速其变招,从而改变市场情绪,影响风险资产价格。2008年全球金融危机后,曾经有几年货币政策是单边的,央行只会放水不会收水。这种政策立场对实体经济的帮助并不明显,但却成就了一轮资产价格飙升。联储加息、人民银行推高市场利率,标志着货币环境的改变。如果通货膨胀再现,则货币政策不仅在方向上出现改变,力度上也可能有变。

(新浪博客,陶冬)   
作者:陶冬

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